Analiza spółki Colian

     Niniejsza analiza poświęcona została spółce Colian, której osobiście przyglądałem się od dłuższego czasu. Rok temu po przeprowadzeniu analizy fundamentalnej spółki postanowiłem wstrzymać się od zakupu i poczekać na dalszy rozwój wydarzeń. W dniu dzisiejszym chciałbym powrócić do tematu GK Colian S.A. i ponownie przeprowadzić jej pełną analizę z uwzględnieniem niedawno zaistniałych olbrzymich zmian  w jej strukturze...

Analiza COLIAN S.A.

Spis treści: 

1) Wstęp - charakterystyka działalności spółki.

2) Strategia Grupy Kapitałowej Colian S.A.

3) Pozycja spółki na tle sektora spożywczego i cukierniczego

4) Charakterystyka produktów spółki

5) Analiza finansowa rocznych sprawozdań Colian S.A.

6) Porównanie wskaźników finansowych spółki do innych - wybranych, porównywalnych przedsiębiorstw z sektora

7) Wycena spółki dwiema metodami

8) Podsumowanie

1.     Wstęp – charakterystyka działalności spółki

Zaczniemy od rozpisania struktury organizacyjnej grupy kapitałowej Colian S.A., która prezentuje się następująco:

* Jednostki zależne:

* Jutrzenka Colian Sp. z o.o. z siedzibą w Opatówku

* Colian Centrum Logistyczne Sp. z o.o. z siedzibą w Opatówku

* Petra Sp. z o.o. z siedzibą w Opatówku

* Choci Sp. z o.o. z siedzibą w Opatówku

* Petra Sp. z o.o. S.K.A. z siedzibą w Opatówku

* Colian Logistic Sp. z o.o. z siedzibą w Opatówku

* FC ,,Solidarność – rok założenia 1952’’ Sp. z o.o.

* SweetMagic Sp. z o.o. z siedzibą w Opatówku

* SweetMagic Sp. z o.o. S.K.A. z siedzibą w Opatówku

 

Struktura organizacyjna (spółki zależne) została wyszczególniona wyłącznie po to; abyśmy na podstawie ich charakterystyki mogli skutecznie określić charakter działalności całej grupy kapitałowej. Jak powszechnie wiadomo Colian działa w sektorze spożywczym (notowanie w indeksie sektorowym WIG – spożywczy). Jest to zdeterminowane tym, że większość spółek zależnych zajmuje się właśnie przetworami spożywczymi, głównie słodyczami, ciastami, przyprawami – a od niedawna i pralinami. Powiedzmy sobie więc nieco więcej na temat wybranych spółek zależnych grupy kapitałowej Colian S.A., do których zaliczamy m.in.:

* Jutrzenka Colian funkcjonuje w obrębie trzech dywizji biznesowych: słodyczy, kulinariów (przypraw, bakalii) i napojów. Na jej portfolio składają się takie znane marki jak: Goplana, Grześki, Familijne, Jeżyki, Jutrzenka, Akuku, Appetita, Siesta oraz Hellena.

* FC Solidarność jest polskim producentem markowych uznanych wyrobów. Jej flagowymi produktami są : Śliwka Nałęczowska w czekoladzie oraz Złoty Orzech. Bogate portfolio obejmuje także szeroką gamę pralin, cukierki, toffi, galaretki oraz ciastka kruche i nadziewane. FC Solidarność jest również istotnym eksporterem, jej produkty są dostępne w blisko 50 krajach świata, m.in. w Chinach, USA, Japonii czy Australii. FC Solidarność została zakupiona przez Colian S.A. w roku 2013, z tym wiążą się też wysokie nakłady na działalność inwestycyjną spółki i zaciąganie nowych zobowiązań.

 

Równie ciekawie prezentuje się struktura sprzedaży swoich wyrobów grupy kapitałowej Colian S.A., w roku 2013 z uwzględnieniem eksportu

 
Struktura sprzedaży Colian S.A.

Jak widać, prawie 90% wyrobów grupy kapitałowej sprzedane zostało w kraju. Przy czym ponad połowa sprzedaży z eksportu była realizowana na terenie Unii Europejskiej. Dużą szansą grupy Colian jest rozprzestrzenienie swoich produktów na rynki zagraniczne, do czego też spółka konsekwentnie dąży.

 

2.    Strategia GK Colian S.A.

Strategia Grupy Kapitałowej COLIAN S.A. Została szczegółowo opisana w sprawozdaniu działalności w roku 2013, niniejsze streszczenie stanowi jedynie wyodrębnienie najważniejszych jej elementów. Grupa będzie więc koncentrować swoje wysiłki na:

* Wzmocnienie pozycji rynkowej Grupy oraz skokowe zwiększenie możliwości produkcyjnych i innowacyjnych oraz realizacji synergii płynących konsolidacji działań marketingowych.

* Dalszym podnoszeniu stopnia wykorzystania posiadanego majątku trwałego przy jednoczesnym podnoszeniu jego zdolności technologicznych poprzez inwestycje w nowoczesny park maszynowy – w tym zakończeniu rozbudowy i koncentracji produkcji w zakładzie w Osowej Górze.

* Grupa Kapitałowa zamierza również inwestować w rozwój swoich kluczowych marek poprzez nowoczesne działania marketingowe jak i program rozwoju innowacyjnych produktów kierowanych do kluczowych segmentów rynku i grup konsumentów, które zdefiniowanych w procesie przeprowadzanej segmentacji i ewaluacji rynku. Tworzenie innowacji i nowych produktów będzie wsparte zintegrowanym procesem zarządzania projektami, który zapewni efektywną alokację zasobów zgodnie z przyjęta strategią marketingową.

* Podstawą sprzedaży przez Spółki Grupy Kapitałowej będą nadal transakcje realizowanych na rynku polskim ale jednocześnie zakładana jest aktywizacja działań proeksportowych.

*  Odpowiedzią na zmiany w koncentrującym się handlu i dystrybucji będą działania podejmowane w sferze organizacji pracy i szkolenia pracowników pionu handlowego oraz wprowadzenie zintegrowanego procesu planowania działań promocyjnych w kanałach dystrybucji.

* Wykorzystaniu dostępnego wysoko specjalizowanego potencjału technologicznego i wytwórczego na potrzeby klientów detalicznych rozwijających marki własne.

3.     Pozycja spółki na tle sektora spożywczego

W tej części analizy postanowiłem skupić się na udziale spółki Colian, w sektorze spożywczym, co pozwoli ocenić jaka jest jej wielkość na tle potencjalnych konkurentów. Poniższy wykres przedstawia udział spółki Colian w sektorze spożywczym (indeks WIG – spożywczy) obejmującym 26 spółek.

Struktura sektora spożywczego w Polsce

Największy – bo aż 31% udziału w sektorze ma Ukraińska spółka – którą możemy uznać, za lidera w sektorze spożywczym. Colian posiada około 4% udziału. Warto jednak zauważyć, że jedynie kilka spółek z indeksu WIG-Spożywczy, zajmuje się produkcją słodyczy i wyrobów cukierniczych. Analizując Colian, powinniśmy jednak porównywać ją do spółek o jak najbardziej zbliżonej działalności. Spójrzmy więc na poniższy wykres:

Sektor cukierniczy w Polsce

Spośród głównych spółek zajmujących się produkcją słodyczy, Colian S.A. ma aż 13% udziału w rynku, co stanowi drugą potęgę po spółce Wawel, która jest wyraźnym liderem z 79 procentowym udziałem. Mieszko oraz OTMUCHOW mają natomiast po 4% udziału w rynku.

4.     Charakterystyka produktów spółki Colian

Choć wydaje mi się, że produktów grupy kapitałowej Colian (głównie Jutrzenki oraz Solidarności), nie trzeba przedstawiać nikomu, to postaram się w skrócie wymienić te najistotniejsze aby każdy czytelnik miał ogólny obraz tego – co będziemy dalej analizować.

Grześki – Tych wafelków czekoladowych chyba opisywać nie trzeba … Osobiście produkt „przetestowałem” i uważam za rewelacyjny. Takie praktyczne testowanie wyrobów przedsiębiorstwa to ja rozumiem J.

Jeżyki – Jeżyki podobnie jak Grześki (i większość produktów Colian S.A.) jest bardzo znaną marką. Każdy smakosz może znaleźć jeżyki dla siebie … zarówno w czekoladzie mlecznej jak i gorzkiej – smak kokosów, klasyczny, kawowy, awokado i inne. Produkt również przetestowany … J

Goplana – Choć kojarzyć się może głównie z dobrą czekoladą, to obejmuje również praliny, karmelki i cukierki czekoladowe.

Familijne – Czyli „uniwersalne” wafelki, które oprócz smaku konkurować mogą również ceną. Podobnie jak w przypadku wcześniejszych produktów, każdy smakosz może wybrać jeden z kilku smaków m.in. kakaowy, śmietankowy czy truskawkowy.

Hellena – Koniec słodkości! Hellena – czyli znane wszystkim napoje, mi kojarzą się głównie z napojami gazowanymi, które wydają się być atrakcyjne cenowo oraz jakościowo na tle podobnych produktów.

Śliwka Nałęczowska w czekoladzie – Niespodzianka! Od 2013 roku kiedy to GK Colian przejęła spółkę Solidarność, Śliwka Nałęczowska w czekoladzie jest jednym z ich produktów. „kandyzowane śliwki w kremie kakaowym, oblane deserową czekoladą, wytwarzane od pięćdziesięciu lat według tradycyjnej receptury”.

 

5.     Analiza finansowa GK Colian S.A. 

     Analizując strukturę finansową GK Colian, postaram się omówić tylko najistotniejsze zagadnienia związane z jej funkcjonowaniem, oraz ważne zmiany zachodzące na przełomie lat 2009-2013. Zacznijmy więc od struktury majątku GK Colian, gdyż już na tym etapie wyniki wydają się być dość interesujące.

struktura majątku Colian S.A.

Z wykresu możemy odczytać, że w roku 2013 łączny majątek spółki uległ zwiększeniu o 38,8%! Przy tak dużych wielkościach, takie radykalne wzrosty nie są często spotykane. Osoby, które są z wiadomościami o spółce na bieżąco wiedzą jednak, że zmiana ta jest spowodowana zakupem spółki „Solidarność”. Warto zauważyć, że pomimo dużemu wzrostowi aktywów, zmniejszeniu uległ wskaźnik unieruchomienia – tak więc stosunkowo większą część aktywów niżeli w roku poprzednim, stanowią w spółce aktywa obrotowe, co determinuje większą elastyczność działania.

Dla wielu najważniejszą kategorią nie jest jednak struktura majątkowa lecz rentowność, o której postaram się napisać nieco więcej.

analiza rentowności Colian S.A.

Trend spadkowy wskaźników rentowności trwający w latach 2009-2011 został przerwany już w 2012 roku – jednakże rok 2013 to zaledwie kilka % wyższe wskaźniki, dlaczego? Otóż zgodnie z tym, co możemy przeczytać w sprawozdaniu z działalności GK Colian, niższe wskaźniki rentowności są w dużej mierze spowodowane dużym przejęciem spółki Solidarność – i związane z tym wydatki zmniejszające poziom ewentualnych zysków. Zgodnie z zapowiedzią zarządu, w roku kolejnym wskaźniki ekonomiczne (nie tylko jeśli chodzi o rentowność) mając ulec poprawie… Czas zweryfikuje.

Po ocenie zyskowności i struktury spółki, przyjrzyjmy się nieco dokładniej jej aspektom mówiącym o ewentualnym ryzyku inwestycyjnym – mam tutaj na myśli zadłużenia oraz płynność finansową.

Zadłużenie spółki Colian

Pamiętam, że przed procesem przejęcia Solidarności, zapowiadany był wzrost zadłużenia spółki (głównie długoterminowego), na sfinansowanie zakupu. Widzimy więc, że zadłużenie wzrosło o 20% z 0,21 do 0,41 a towarzyszył mu równie wysoki wzrost zadłużenia ogółem.

Płynność finansowa GK Colian

Poziom płynności bieżącej, mimo względnie dużego spadku a dalszym ciągu możemy uznać za prawidłowy, gdyż wskaźnik bieżącej płynności jest bliski 1,5 a wskaźnik szybkiej płynności po ujęciu zapasów przewyższa jedność. Na tej podstawie możemy stwierdzić, że zmiany restrukturyzacyjne w spółce w roku 2013 nie zwiększyły w sposób znaczący ryzyka jej funkcjonowania – przynajmniej, jeżeli chodzi o poziom płynności finansowej.

Ze względu na stabilny poziom obrotowości nie zagłębiałem się dokładnie w jej analizy a zamiast tego, przyjrzałem się dokładniej kosztom przedsiębiorstwa

analiza kosztów Colian S.A.

6.porównanie wskaźników finansowych spółki na tle

innych, porównywalnych przedsiębiorstw z sektora

Jako przedsiębiorstwa podobne do Colian uznałem te, które znajdują się w sektorze WIG – spożywczy a główne źródło przychodów opierają na sprzedaży słodyczy i wyrobów cukierniczych. Są to takie spółki jak: Wawel, Colian, Mieszko oraz nieco mniej znana spółka  Otmuchow. Wszystkie wskaźniki spółek zostały obliczone na rok 2013 a na ich podstawie zostanie dokonana wycena spółki metodą wskaźników mnożnikowych.

 

Rentowność sektora spożywczego

Jeśli chodzi o rentowność, to zdecydowaną przewagę posiada spółka WAWEL, która osiąga rentowność sprzedaży na poziomie 13,51%. Dodam tylko, że wyniki z roku 2013 nie są zmienną wypadkową – Wawel konsekwentnie utrzymuje pozycje lidera na rynku słodyczy od kilku lat – Spółka kojarzyć się może z takimi wyrobami jak białe Michałki itp., W roku 2013 spółkę Colian przegania również Mieszko, którego wysoka rentowność kapitału własnego może być spowodowana względnie wysokim zadłużeniem (zbadamy to już za moment).

Zadłużenie sektora spożywczego

Tak jak wspomniałem, największym zadłużeniem charakteryzuje się spółka Mieszko (66%) oraz Otmuchow (52%). Warto zwrócić uwagę, Wawel oprócz najwyższych wskaźników rentowności reprezentuje również najniższy poziom zadłużenia w branży. Spółka Colian jest natomiast zadłużona w 41% - o czym pisałem już wcześniej, w dziale poświęconym analizie finansowej tejże spółki.

Obrotowość sektora spożywczego

Nie powinna dziwić dalsza dominacja spółki Wawel … zaskakiwać może natomiast poziom obrotowości spółki Otmuchow (1,06). Która jest konsekwentnie utrzymywana na przełomie 5 ostatnich lat (przy równie systematycznie malejących zyskach spółki). Pod tym względem Colian prezentuje się raczej marnie na tle sektora, zajmując drugą od końca pozycję.

Wskaźniki mnożnikowe sektora spożywczego

Na koniec przyjrzyjmy się wskaźnikom mnożnikowym spółek z branży wyrobów cukierniczych. Najwyższymi cechuje się Wawel – jednak biorąc pod uwagę jego ponadprzeciętną rentowność, bardzo niskie zadłużenie, regularnie wypłacaną dywidendę i wysoką obrotowość, tak duże zaufanie ze strony akcjonariuszy jest jak najbardziej zrozumiałe. Mniej zrozumiały może wydawać się wskaźnik C/Z dla spółki Otmuchow, którego struktura finansowa nie wyróżniała się niczym pozytywnym na tle sektora. Wskaźniki Colian są dość umiarkowane, warto jednak przy tym zauważyć, że nawet inwestorzy kierujący się wskazówkami Benjamina Grahama, mogą być zadowoleni ze wskaźników mnożnikowych Colianu, których iloczyn wynosi zaledwie 10,44. Owe wskaźniki zostaną wykorzystane do wyceny przedsiębiorstwa. Jednakże pominięta zostanie tam spółka Wawel, która znacznie wyróżnia się na tle sektora – w pozytywnym tego słowa znaczeniu, zarówno pod względem wielkości udziału w rynku jak i struktury finansowej i polityki dywidendowej.

7. Wycena akcji Colian metodami porównawczymi

oraz dochodowymi.

Jako pierwsza przeprowadzona zostanie wycena metodą porównawczą przy użyciu wskaźników mnożnikowych. Średnie wskaźniki C/Z oraz C/WK zostaną wyznaczone na podstawie wskaźników spółki Mieszko oraz Otmuchow.

Wycena metodą porównawczą

Jak możemy zauważyć, wartość 1 akcji oszacowana metodą mnożnikową wynosi 3,32 zł i jest to cena o niespełna 10% większa niż obecna cena rynkowa akcji Colian (3,03 zł). Kolejną metodą wyceny jest wycena modelem dochodowym EVA (Ekonomiczna wartość dodana).Zanim przejdziemy bezpośrednio do wyceny chciałbym nawiązać do podstawowych założeń jakie przyjąłem na jej poczet. Przede wszystkim jest to koszt kapitału w wysokości 10%, który został określony na podstawie danych zawartych w sprawozdaniach finansowych spółki. Podany został tam przedział współczynnika dyskontującego do GK, dzięki któremu obliczyłem jego średni poziom wynoszący dokładnie 9,996%. Kolejnym założeniem jest 15% rocznie wzrost przychodów spółki – Tak optymistyczne założenie przyjąłem czytając list prezesa do akcjonariuszy oraz sprawozdanie z działalności Spółki Colian S.A. Na podstawie zinterepretowanych przeze mnie, zawartych tam informacji i niedawnym przejęciu spółki z dużymi perspektywami rozwoju. Dodatkowo spółka oszacowała poziom stałego wzrostu Cash Flow po okresie szczegółowej (5 letniej) prognozy na poziomie 4% - co będzie pomocne przy obliczaniu wartości rezydualnej firmy. Jedynymi niewiadomymi zostanie więc wartość zysku operacyjnego przez 5 kolejnych lat funkcjonowania przedsiębiorstwa oraz wartość IC (zainwestowanego kapitału).

Wycena Colian modelem EVA

Zakładając, że zysk operacyjny będzie rósł w stałym tempie 15% przez 5 najbliższych lat a zainwestowany kapitał będzie zwiększał się w marginalnie wolnym tempie wartość jednej akcji spółki Colian wyniesie 3,24 zł, co stanowi wartość o 7% wyższą niżeli obecną wartość rynkową spółki.

Podsumowując przeprowadzoną wycenę dwoma modelami możemy stwierdzić, że średnia cena akcji na ich podstawie wynosi około 3,28 zł.Przypominam, że założenia przyjęte na poczet wyceny wydają się być jak najbardziej realistyczne i wielce prawdopodobne, dlatego też pozwoliłem sobie pominąć wycenę w wariancie pesymistycznym oraz optymistycznym, które odgrywały by małą rolę w procesie ustalania średniej ceny akcji spółki Colian S.A..

8.     Podsumowanie

Podsumowując, spółka Colian jest spółką o solidnych fundamentach i strukturze finansowej, która ma przed sobą bardzo duże perspektywy rozwoju związane z niedawnym przejęciem spółki Solidarność i ekspansją produktów na rynek międzynarodowy. Wycena spółki wskazuje, że jej akcje są dobrze wycenione przez rynek (lekkie niedowartościowanie). Gdybyśmy więc mieli umieścić spółkę Colian na jednej z kategorii zmodyfikowanej macierzy BCG, o której pisałem tutaj. była by to bez wątpienia kategoria gwiazd. Jeszcze wczoraj mogliśmy powiedzieć o ciągle trwającej korekcie na rynku, spowodowaną rozwojem sytuacji na Ukrainie, dziś jednak po wypowiedzi Putina, korekta zdaje się zbliżać ku końcowi, przez co osoby zainteresowane spółką powinny rozważyć ewentualny proces zakupu jej akcji – poparty np. analizą techniczną. Gotową analizę techniczną spółki Colian stworzoną przez profesjonalnego technika możesz odnaleźć na stronie : http://www.sygnaly-at.pl/cena-jest-jak-ping-pong-colian-cz-2/

 

Write a comment

Comments: 6
  • #1

    stach (Sunday, 18 May 2014 18:36)

    czy wartość rezydualna to po prostu granica ciągu sumy EVA do nieskończoności? z jakiego wzoru się ją oblicza?

  • #2

    Paweł Węgrzyn (Sunday, 18 May 2014 18:43)

    Nieco więcej o wartości rezydualnej napisałem w temacie poświęconym wycenie spółki: http://www.inwestycjegieldowe.com/2014/04/29/wycena-modelem-dcf/ - Natomiast oblicza się ją jako stosunek przepływów pieniężnych z ostatniego okresu wyceny szczegółowej do kosztu kapitału pomniejszonego o współczynnik stałego wzrostu np. dla wyceny modelem FCFF będzie to: FCFF/(WACC-g). Warto pamiętać, że ową wartość rezydualną należy koniecznie zdyskontować jeśli ma służyć na poczet wyceny spółki.
    Pozdrawiam!

  • #3

    Edyta Pieniacka (Thursday, 10 July 2014 14:46)

    Błąd w nazwie firmy przy wykresie struktura sprzedaży Colian SA. Jest to sprzedaż realizowana przez jednostkę zależną Colian Jutrzenka Sp. z o.o.- obecnie Colian sp z o.o.

  • #4

    Thomas (Tuesday, 14 July 2015 20:09)

    "Zakładając, że zysk operacyjny będzie rósł w stałym tempie 15% przez 5 najbliższych lat"

    A te 15% to niby z kapelusza?

  • #5

    Adi (Tuesday, 14 July 2015 20:15)

    A policz sobie CAGR i średnią z danych historycznych ze sprawozdań. Ja mam natomiast pytanie co do wad metody EVA, mogę odezwać się na prv?

  • #6

    Doktr (Tuesday, 21 March 2017)

    Stach Wartośc rezydualna to iloraz przepływu pieniężnego w ostatnim roku prognozy * (1+ stopa stałego wzrostu) a stopie dyskontowej pomniejszonej o stopę stałego wzrostu (inaczej [EVAn*(1+g)]/[WACC-g].