CHEMOSERVIS-DWORY (CHS)

    Na prośbę znajomego, postanowiłem bliżej przyjrzeć się działalności spółki Chemoservis dwory, dokonując analizy finansowej ich rocznych  sprawozdań finansowych i wyceny waloru kilkoma metodami. Dodatkowo chciałbym zająć się analizą jakościową funkcjonowania spółki Chemos - przyglądając się nieco dokładniej oferowanymi przez nią usługami i celom strategicznym przedsiębiorstwa.

O spółce: 

     Chemos oferuje wiele możliwości usług i rozwiązań w zakresie utrzymania ruchu na instalachach przemysłowych, remontów instalacji, urządze, armatury chemicznej i innych. Głównym celem działania firmy CHEMOSERVIS-DWORY jest utrzymanie czołowej pozycji na krajowym rynku instalacji przemysłowych, co wiąże się z podniesieniem swojej efektywności i konkurencyjności. Spółka dużą wagę przywiązuje do zatrudnienia wyłącznie kompetentnych pracowników, których umiejętności i zdolności będą mogły być całkowicie wykorzystane.

 Analiza sektora usługowo-przemysłowego

     Na tym etapie postanowiłem obliczyć wybrane wskaźniki ekonomiczne kilku spółek z sektora spółki CHEMOS. 
     W tabeli poniżej zamieszczone są wybrane wskaźniki finansowe przedsiębiorstw, które można odnieść do ich wartości średnich, zamieszczonych na samym dole tabeli.

    W pierwszej kolejności zwróciłem uwagę na rentowność spółek w sektorze, przy czym bazą odniesienia była rentowność w roku 2013.

     Choć Chemos  na tle konkurentów przyjmował względnie niskie wartości wskaźników, to należy zauważyć, że prawie 45% wszystkich analizowanych spółek generowała straty w roku 2013, przez co ich wszystkie wskaźniki rentowności przyjmowały ujemne wartości. Poziom rentowności spółki Chemos był jednak zdecydowanie poniżej średniej rentowności dla całego sektora, co ocenić należy negatywnie.

     Kolejnym etapem analizy finansowej będzie analiza zadłużenia sektora usług przemysłowych w Polsce. Zadłużenie spółki Chemos jest poniżej średniego poziomu zadłużenia w sektorze. Najbardziej zadłużona jest spółka Greeneco, w której kapitały obce stanowią ok 93% majątku ogółem. W najmniejszym stopniu z dźwigni finansowej korzysta INC, WODKAN i ZASTAL.

        Pod względem obrotowości CHEMOS jako spółka, w której usługi stanowią dominującą część przychodów ze sprzedaży, jest jedną z dominujących w sektorze. A wskaźnik obrotowości analizowanej spółki jest wyższy niżeli średnia wartość tego wskaźnika dla sektora.

Analiza finansowa

   Po powierzchownym porównaniu finansów spółki do sektora skupiłem się na porównaniu struktury finansowej względem czasu - na przełomie czterech ostatnich lat funkcjonowania przedsiębiorstwa. Na poczet owej analizy, opisane zostaną jedynie kluczowe elementy funkcjonowania spółki Chemoservis-Dwory.

     Już na pierwszy rzut oka możemy stwierdzić, że rentowność spółki cechuje się dużą nieregularnością. Przy czym w roku 2012, spółka osiągnęła stratę, przez co ujemne są wszystkie wskaźniki rentowności. Przez tak niską stabilność dochodów, ciężko jest zaprognozować przyszłe zyski spółki, to natomiast działa zdecydowanie na niekorzyść spółki, gdyż inwestorzy wolą stabilny wzrost generowanych przez spółkę dochodów.

        Większą stabilnością wykazuje się poziom zadłużenia Chemosa, który w roku 2013 sięga 50%.  Połowa aktywów przedsiębiorstwa jest więc finansowana kapitałem obcym. Zadłużenie te nie przekracza norm wyznaczonych przez literaturę (0,67) i jest niższe niżeli średnie zadłużenie w sektorze.

     Niekorzystnie ma się jednak sprawa płynności w spółce, która od roku 2010 jest w stałym trendzie spadkowym. Wiemy, że minimum dla wskaźnika bieżącej płynności powinien wynosić przynajmniej 1,5 - aktywa obrotowe powinny być o 1,5 raza większe niżeli zobowiązania krótkoterminowe. W roku 2013 natomiast wskaźnik ten był równy 1,22. 

     Dużym usprawiedliwieniem dla spółki jest niski poziom utrzymywanych zapasów - pomniejszający łączną wartość aktywów obrotowych. Obliczając wskaźnik szybkiej płynności finansowej - mimo jego stopniowej regresji, możemy stwierdzić, że znajduje się on w oczekiwanej bazie odniesienia (1,0-1,2). Przyjmując wartość 1,12 w roku 2013.

     To na co uwagę zwróciłem szczególnie, to zmniejszający się udział kosztów ogółem w łącznych przychodach przedsiębiorstwa Chemoservis-dwory. Jest to nieczęsto spotykana - lecz bardzo korzystna sytuacja, w której to spółka prawdopodobnie wykorzystując efekt skali stopniowo obniża udział kosztów względem łącznych przychodów. Taka tendencja utrzymywana przez dłuższy okres sprzyja zwiększeniu zysków operacyjnych, z którego wywodzi się zysk netto przedsiębiorstwa (po odliczeniu zysków i strat z działalności finansowej, podatku dochodowego i zysków/strat nadzwyczajnych).

Analiza jakościowa 

     W tym miejscu chciałbym scharakteryzować niektóre, dość istotne elementy związane z funkcjonowaniem spółki i jej otoczeniem, które nie są w bezpośredni sposób powiązane z jej finansami. Aspekty funkcjonowania Chemoservis-dwory, które uznałem za interesujące, zostaną wymienione poniżej:

* Duża dywersyfikacja działalności obejmująca całodobowe utrzymanie ruchu na instalacjach przemysłowych. (Praktycznie wszystkie aspekty od remontów instalacji do doradztwa w zakresie realizowanych inwestycji). 

* Duży nacisk na innowacyjność rozwiązań w zakresie realizowanych usług.

* Usługi stanowią główne źródło dochodów spółki (należy mieć to na uwadze przy przeprowadzeniu analizy finansowej).

* Duży nacisk na pełne wykorzystanie zdolności poszczególnego pracownika.

* Ciężko dostępne informacje i opinie na temat pracy w firmie - przeszukując fora internetowe i inne, nie mogłem natrafić na rzetelne i konkretnie opinie pracowników firmy.

* Występuje finansowanie przez emisję dodatkowych akcji.

* Największy wzrost przychodów spółka odnotowała na rynku zagranicznym.

* Stopa wypłaty dywidendy (3,73%) na poziomie porównywalnym do  oprocentowania lokat bankowych czy bezpiecznych obligacji.

* Średnie roczne wynagrodzenie jednego pracownika brutto na podstawie moich obliczeń wynosi około 42.120 zł. Co w przeliczeniu daje średnio wynagrodzenie rzędu 3.500 zł miesięcznie.

* Spółka przeprowadza działania w zakresie bieżącego controllingu, co skutkuje unikaniem zbędnych wydatków i minimalizacją kosztów.

* Spółka posiada jedynie kilku "dużych" odbiorców, którzy generują decydującą część przychodów spółki, w tym Synthos i ArcelorMittal. Potwierdzenie cytatem ze sprawozdania rocznego "Analiza sprzedaży wskazuje na jednego odbiorcę, którego udział w sprzedaży może wpływać na potencjalne ryzyko uzależnienia"

* Duże uzależnienie wyników finansowych od sytuacji makroekonomicznej kraju (główne rynki zbytu spółka posiada w Polsce).

* Duża rotacja pracowników (duża liczba zwolnień i nowych przyjęć w roku).

* Nabycie w marcu 2014 roku, przeważającej części udziałów (51%) spółki Petro EnergoRem Sp. z o.o.. Przy czym warto zwrócić uwagę na zdanie zawarte w sprawozdaniu spółki "Emitent planuje sfinansować zakup ze środków obrotowych Spółki, oraz dostępnych limitów kredytowych.", w przyszłym kwartale można więc spodziewać się zwiększenia zadłużenia.

Wycena spółki CHEMOSERVIS-DWORY 

     Na tym etapie przeprowadzona zostanie wielowymiarowa wycena spółki DWORY. Wycena wykonana zostanie metodą porównawczą - w oparciu o wskaźniki mnożnikowe oraz metodą dochodową, modelem EVA z uwzględnieniem wariantu optymistycznej, pesymistycznej i najbardziej prawdopodobnej prognozy przyszłych wyników finasowych spółki.

     Na podstawie wyceny porównawczej, z wykorzystaniem takich wskaźników jak C/WK oraz C/Z - średnia wartość akcji spółki Chemoservis- Dwory na tle sektora wynosi 0,33 zł.

Wycena modelem dochodowym - EVA 

     Zaczynając od modelu najbardziej prawdopodobnego, w którym to przychody netto zostały obliczone z wykorzystaniem ekstrapolacji trendu, a koszty będą w dalszym ciągu maleć w stosunku do przychodów - należy zauważyć ujemny poziom ekonomicznej wartości dodanej (średni ważony koszt kapitału wyższy od rentowności kapitału zainwestowanego) skutkuje destrukcją wartości spółki Chemoservis-dwory - która będzie pogłębiała się w kolejnych latach.

     Wariant pesymistyczny, zakładać będzie utratę kluczowego klienta spółki, który stanowi dużą wartość generowanych przychodów. W tym samym wariancie zakładam stały poziom kosztów w stosunku do przychodów ze sprzedaży i podwyżkę stóp procentowych , wpływającą na średni ważony koszt kapitału spółki.

     Wariant optymistyczny zakładać będzie, obniżenie się stóp procentowych w roku 2018 do poziomu naszych zachodnich sąsiadów ze stycznia roku 2012 (1%). Odnośnie przychodów zakładać będziemy rozszerzenie działalności na rynku międzynarodowym co pozwoli utrzymać tempo wzrostu przychodów na dotychczasowym poziomie. 

WNIOSKI I PODSUOWANIE PRZEPROWADZONYCH WYCEN SPÓŁKI CHEMOSERVIS-DWORY 

     Wycena została przeprowadzona na 4 różne sposoby, przy czym 3 z nich obejmowały metodę dochodową a tylko 1 metodę porównawczą. Na tej podstawie każdej z metod przypisałem odpowiednią wagę, przez co otrzymaliśmy jedną - uśrednioną wartość akcji Chemoservis-Dwory.

     Przy obecnej cenie jednej akcji wynoszącej 0,18 groszy, w dużej mierze potwierdza się wariant najbardziej prawdopodobny. Z racji tego, że właśnie do niego przykładam największą wagę - akcje spółki Chemo-serwis według mojej wyceny jestem skłonny uznać jako warte swojej rynkowej cenie.

PODSUMOWANIE 

     Ocena spółki CHEMOSERVIS-DWORY będzie zależała w dużej mierze od preferencji inwestora. A szczególnie od oceny branży jej funkcjonowania - jeśli obszar ruchu na instalacjach przemysłowych wydaje się wam dziedziną wielce innowacyjną z dużymi perspektywami to spółka Cemoservis-Dwory może okazać się waszą "Perełką".

     Reasumując, struktura finansowa spółki jest w miarę stabilna - nie licząc nieregularnych przychodów. Na szczególną pochwałę zasługuje stopniowy spadek kosztów, spowodowany stosowanym w spółce controllingiem. Należy jednak ciągle obserwować zadłużenie spółki, które może zdecydowanie wzrosnąć po przejęciu Petro EnergoRen, za które to spółka może zdecydować się zapłacić, zaciągając nowe kredyty i/lub pożyczki.

     Zgodnie z wyceną akcji, (najbardziej prawdopodobnym wariantem). Ich wartość wewnętrzna jest równa obecnej wartości rynkowej wynoszącej 18 groszy. Wszelkie spekulacje na spółce mogą być więc utrudnione. A ewentualny zakup udziałów powinien zostać dokonany tylko po starannym przeanalizowaniu perspektyw rozwojowych spółki i atrakcyjności jej sektora.