Analiza finansowa spółki KGHM

          W tejże analizie chciałbym przedstawić Państwu sytuacje finansową spółki KGHM na przełomie 4 lat jej funkcjonowania (2009-2012).A w związku z opublikowaniem bardzo dobrych raportów kwartalnych tej spółki ( IV kwartał rok 2013) chciałbym niebawem w kolejej analizie omówić również sprawozdania kwartale i odnieść się do najnowszych wyników.

        Na samym początku przedstawiam dane finansowe KGHM, na których opierać się będzie w całości przeprowadzona analiza.

Zanim przejdziemy do analizy właściwej warto powiedzieć sobie dwa słowa o Przepływach pieniężnych KGHM. Choć dane te nie będą nam potrzebne do analizy właściwej, to można na ich podstawie wysnuć pewne wnioski. Zacznijmy od roku 2009. Przepływy z działalności operacyjnej przyjmują poziom dodatni – co oznacza zyskowne funkcjonowanie przedsiębiorstwa w obszarze podstawowej działalności. Ujemne przepływy z działalności inwestycyjnej mogą oznaczać min. Zakup aktywów trwałych, budowę magazynu, renowację aktywów itp. Choć przeprowadzona działalność inwestycyjna może być finansowana zyskiem z działalności operacyjnej to przedsiębiorstwo postanowiło (najwyraźniej z nadwyżki pieniężnej z lat ostatnich) Spłacić wszystkie zaległe kredyty/pożyczki, przez co łączne przepływy pieniężne przyjęły wartość dodatnią. W roku 2010 oraz 2011 sytuacja nie ulega zmianie, gdzie przepływy z działalności inwestycyjnej przyjmują wartości dodatnie- co oznaczać może sprzedaż części aktywów przez spółkę, w celu uzyskania gotówki, może być to oznaka przygotowywania się do przyszłych inwestycji, lub początek procesu restrukturyzacji części przedsiębiorstwa. 
                Przechodząc do analizy właściwej, chciałbym abyśmy najpierw zajęli się analizą struktury majątku KGHM’u. Przedstawię teraz Państwu wyliczone przeze mnie wskaźniki, i zinterpretuję całościową sytuację struktury majątku KGHM oraz jej zmiany w czasie.

Z powyższych wyliczeń widzimy, iż przedsiębiorstwo regularnie powiększa swój majątek. W roku 2012 aktywa całkowite uległy zwiększeniu o niespełna 105, jednak kosztem aktywów obrotowych – które jak wynikało by z analizy zostały odsprzedane – po zakupie nowego osprzętu w roku 2011 gdzie nastąpił dwukrotny wzrost aktywów obrotowych w stosunku do roku poprzedniego. Całościowo, majątek spółki składa się w przewadze z aktywów trwałych, wyjątkiem okazał się rok 2011 – jednak tłumaczyć te zjawisko możemy restrukturyzacją majątku obrotowego (zakup w roku 2011 i sprzedaż zużytego sprzętu w roku 2012). Jednym z ważniejszych elementów jest fakt, iż zapotrzebowanie na kapitał obrotowy netto zostało całkowicie zaspokojone. Niepokoić może jedynie niespełniona Złota zasada bilansowa w roku 2012 (Kapitał własny nie przewyższył aktywów trwałych przedsiębiorstwa). Uważam jednak, że działo się tak za sprawą zakupu olbrzymiego agregatu aktywów trwałych w tymże roku (wzrost wartości AT niemalże dwukrotnie) – A w tym wypadku zużyte, w pełni zamortyzowane aktywa trwałe zostaną odsprzedane w roku 2013, stąd możemy spodziewać się tam dynamiki majątku całkowitego na poziomie poniżej 100%. Mimo nie spełnionej złotej zasady bilansowej, spełniona została jej bardziej liberalna odmiana, czyli kapitał własny + Zobowiązania długoterminowe (kapitał stały) przewyższające aktywa trwałe. 

        Przejdziemy teraz do oceny rentowności przedsiębiorstwa, którą omówię w sposób identyczny jak miało to miejsce z oceną struktury majątku. 

Rentowność (zarówno aktywów i kapitału własnego jak i Sprzedaży), znajdowała się w trendzie wzrostowym do roku 2011, trend ten został przerwany i w roku 2012 rentowności przyjmowały dużo niższe wartości niż w roku poprzednim – Oczywiście było to spowodowane w głównej mierze spadkiem wygenerowanego zysku netto. Najważniejszym dla inwestorów wskaźnikiem w tej kategorii analizy ekonomiczno-finansowej zaraz po ROE jest ESP czyli zysk netto na 1 akcję spółki, w roku 2012 wartość ta drastycznie spadła, co mogło spowodować duży spadek cen (w literaturze podmiotu odnaleźć możemy informacje o dość silnej korelacji pomiędzy wskaźnikiem ESP danej spółki a kursem jej akcji)

Powyższy wykres w formie graficznej prezentuje kształtowanie się wskaźnika ESP spółki KGHM.

        Następnie przejdę na analizy płynności finansowej badanej spółki.

Analiza płynności, zawiera jedynie kilka najważniejszych w tej dziedzinie wskaźników. Choć wartości przekraczają nieznacznie normy, jakie są ogólnie przyjęte to lekką nadpłynność możemy uznać za bezpieczną – Bardzo dużą nadpłynnością cechuje się jednak rok 2011, co wyjaśnia spora ilość nieefektywnie składowanej gotówki.

       Następnym elementem analizy finansowej spółki KGHM będzie jedna z kluczowych; analiza zadłużenia, oraz zdolności do jego spłaty.

Jeden z najważniejszych sektorów analizy czyli zadłużenie, którego ogólny wskaźnik prezentuje się całkiem korzystnie. Niepokoić może jedynie wysoka przewaga zadłużenia długoterminowego – która ma za pewne na celu finansowanie aktywów trwałych – gdyż jak widzieliśmy w analizie struktury majątku, w roku 2012 wartość kapitału własnego nie była wystarczająca do finansowania AT. Zadłużenie „długoterminowe” W razie potrzeby mogło by zostać spłacone w przeciągu niespełna 2 lat w roku 2012 co świadczy bardzo dobrze o spółce. Wiemy jednak, że tak się na pewno nie stanie, głównie dlatego, iż spora część zysku netto zostaje wypłacana w formie dywidend dla akcjonariuszy.
Wszystkie wskaźniki obsługi długo kształtują się na niesamowicie wysokich- a co za tym idzie pewnych poziomach. Dla porównania dodam, iż wartości minimalne przy, których bank wg. Standardów Europejskich udziela kredytu to 1,5 w Przypadku obsługi długu i 2-2,5 w Przypadku wskaźnika obsługi długu II (po doliczeniu amortyzacji do zysku netto). A oto jak kształtują się wskaźniki zadłużenia na wykresie:

         Kończąc etap właściwej analizy finansowej przedstawię wskaźniki mnożnikowe nazywane inaczej wskaźnikami rynku kapitałowego, od interpretacji których inwestorzy najczęściej podejmują decyzje o ewentualnym dalszym zbadaniu spółki. Z tego też względu analiza ta powinna zostać przeprowadzona na początku.

               Jak widać wskaźniki mnożnikowe dają nam pozytywne sygnały „prowokujące” zakup akcji KGHM (Wg Benjamina Grahama). Gdyż w każdej z lat przeprowadzonej analizy, iloraz Ceny rynkowej do zysku i ceny rynkowej do Wartości księgowej nie przekraczał 22,5 (odpowiednio maksymalnie 1,5 dla C/WK i 15 dla C/Z). 
Widzimy też, jak ogromna dywidenda została wypłacona w roku 2011 (w stosunku do lat ubiegłych). Stanowiąc prawie 16% ceny akcji – Hmm przy niezmienionej cenie akcji KGHM oznaczało by to roczny zysk dla inwestorów z przeprowadzonych inwestycji w akcje spółki na poziomie 16% (nie uwzględniając kosztów maklerskich, i czynnika inflacji). A to chyba całkiem przyzwoita stopa zwrotu, prawda ?.

Wycena przedsiębiorstwa
Jako pierwszy zastosuję model wyceny EVA (Ekonomicznej wartości dodanej). Który opiera się na wskaźniku EVA, jednak oprócz niego istotną rolę przyjmuje tutaj także WACC (średnio ważony koszt kapitału).

Jak widzimy wartość spółki przy wycenie metodą EVA, zakładając regularny wzrost przychodów o 5% wynosi 155,84 zł. Kolejną metodą wyceny będzie metoda DCF - a dokładniej metoda z wykorzystaniem FCFE wg. której do dyskontowania posłuży nam koszt kapitału własnego obliczonego na podstawie modelu CAPM. Podkreślone czerwonym kolorem zostały elementy, których trafność prognozy sprawdzimy pod koniec analizy raportów kwartalnych KGHM (mając dane finansowe za wszystkie 4 kwartały 2013 roku).

Wycena modelem DCF przy tożsamym założeniu wzrostu przychodów regularnie o 5% wynosi dokładnie 157,68 zł - i jest bardzo zbliżona to poprzedniej wyceny. Przy tej metodzie wyceny trudne do oszacowania stają się inwestycje oraz zmiany kapitału obrotowego netto przedsiębiorstwa. 

        Pominięta została wycena modelem Gordon (dla spółek wypłacających dywidend jak KGHM właśnie) ze względu na zaciągnięty kredyt w roku 2013 na wypłatę dywidend, przez co w sposób pośredni model ten wykazywał by skrajnie niskie wartości (ujemny współczynnik g- stałego wzrostu dywidend).

 

PODSUMOWUJĄĆ

Czy wg. przeprowadzonej analizy finansowej i wyceny spółki KGHM, jej akcje są warte uwagi - za pewne tak ! Oczywiście analiza ta nie ma na celu rekomendacji zakupu akcji analizowanego przedsiębiorstwa, jednakze na podstawie przeprowadzonych badań wynika, że akcje KGHM'u są "niedowartościowane" przez inwestorów. 

Aby podjąć jakąkolwiek decyzje warto przyjrzeć się również analizie finansowej raportów kwartalnych spółki, oraz przeprowadzić analizę techniczną w celu sprecyzowania momentu, w którym chcielibyśmy dokonać ewentualnego zakupu akcji.

Write a comment

Comments: 8
  • #1

    czytelnik30 (Monday, 03 March 2014 22:32)

    Świetna analiza. Kawał doskonałej roboty! - dzięki!.

  • #2

    marco (Sunday, 04 May 2014 16:01)

    Skąd wziąłeś dane do KON, bo ja nie znalazłem takiej wartości?

  • #3

    Paweł Węgrzyn (Sunday, 04 May 2014)

    Marco - wartość KON nie jest publikowana w sprawozdaniach finansowych. Wartość Kapitału Obrotowego Netto analityk oblicza samemu, wzór to:
    aktywa obrotowe - zobowiązania bieżące, lub kapitał stały - aktywa trwałe. Oba wzory są poprawne i dają taki sam wynik.

  • #4

    marco (Thursday, 15 May 2014 20:22)

    moim zdaniem w wycenie DCF jest fundamentalny błąd - otrzymujesz wartość akcji, dzieląc przez ich ilość całą wartość spółki zamiast wartość kapitału własnego

  • #5

    Paweł Węgrzyn (Thursday, 15 May 2014 20:51)

    "Wartość spółki" w wycenie nie jest sumą kapitału własnego i zadłużenia :) - Nazwałem to dla siebie i przez to mogłeś mnie źle zrozumieć. "Wartość spółki" to w przypadku wyceny EVA wartość kapitału własnego powiększona o zdyskontowaną wartość EVA z okresu szczegółowej prognozy i zdyskontowanej wartości rezydualnej.

  • #6

    marco (Thursday, 15 May 2014 22:14)

    ok, w takim razie po co w DCFie podajesz wartość zadłużenia? Teraz widzę, że wartość spółki jest sumą zdyskontowanej RV i DCF i zasugerowałem się niepotrzebnie długiem jako składową. Na marginesie - dlaczego używasz danych ze skonsolidowanego sprawozdania zamiast jednostkowego?

  • #7

    Kevin (Thursday, 15 May 2014 22:21)

    A to to ja wiem :D
    Skonsolidowany raport; bo obrazuje on kondycje finansową całej grupy kapitałowej a nie tylko poszczególnego przedsiębiorstwa wchodzącego w jego skład. Cena akcji jest bardziej skorelowana z kondycją finansową grupy kapitałowej niżeli z głównym jej podmiotem. Co do zadłużenia - też zawsze ja zamieszczam - tylko orientacyjnie, tak dla siebie :P.

  • #8

    marco (Friday, 16 May 2014 07:27)

    ok, a gdzie znaleźć w sprawozdaniu wartość zaciągniętego długu i jego spłatę do modelu FCFE? a w modelu FCFF jaką wartość długu odejmuje się od wyliczonej wartości spółki? czy po prostu bilansową wartość wszystkich zobowiązań minus kapitał własny? nie wiem, jak wyliczyć rynkową wartość kredytu kupieckiego a obligacje mogą nie być notowane publicznie.